案例内容
【案情简介】
天津亚星世纪实业股份有限公司，成立于2000年1月26日，注册资本5000万元，位于天津市津南区双港镇慧科路2号，占地面积140亩，主要从事汽车热交换系统、冷却模块产品的研发、设计、生产和销售。公司软件和硬件实力雄厚，拥有国内领先的研发团队，拥有华北地区最大的汽车空调综合性能实验室，具有年新增百余个开发涉及汽车热交换系统产品项目的能力。公司暖风产品连续七年全国销量第一。公司依靠多年在生产汽车空调系统总成及暖风总成和汽车制造整车行业积攒的人脉、口碑，已与吉利汽车、一汽大众、众泰汽车、北汽银翔、北汽股份、比亚迪等多家客户建立了良好的合作关系。 2011年6月30日，投资方海泰滨海、北京戈壁成长创业投资中心（有限合伙）、凤凰源深、博正资本、爱莲置业、滨海天使创业、天创鼎鑫于与融资方亚星有限以及其原股东穆怀星、郭成平共同签署了《投资协议书》。上述投资方向亚星有限投资人民币8280元，占亚星有限25.68%股份，其中人民币360元增加注册资本，剩余款项计入亚星有限资本公积。该《投资协议书》约定了：投资方“优先购买权、跟售权”、“清算优先权”、“董事一票否决权”、“反稀释”等条款；约定了亚星有限2011、2012年的业绩目标及股东对其“业绩保障”条款和如果2013年6月30日前，亚星有限未能实现中国境内A股市场上市，投资方有权要求亚星有限或股东郭成平、穆怀星的“股份回购”条款等。北京盈科（天津）律师事务所受委托为相关法律行为提供法律服务。
【争议焦点】
公司、大股东与机构投资者签署的协议中涉及对赌、股权回购等条款的内容，是否存在损害公司利益情形。
【律师代理思路】
经核查，公司于2011年7月20日召开股东会，同意通过增资方式引进新的机构投资者博正资本、北京戈壁、爱莲置业、凤凰源深（天津）、海泰滨海、天使创业、天创鼎鑫。 1、2011年6月签署的《投资协议书》 2011年6月30日，上述投资机构与融资方亚星有限以及其原股东穆怀星、郭成平共同签署了《投资协议书》，涉及对赌及股权回购主要内容如下： （1）第14条“业绩保障”条款 亚星有限承诺应实现以下经营目标：2011年亚星有限完成净利润3500万元，2012年亚星有限完成净利润5200万元。本款所述的净利润是指归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的税后净利润。 若亚星有限没有实现上述目标则补偿计算方法为：亚星有限实际实现经营目标比承诺的经营目标下降幅度在15%以内时，属于合理的变动区间，原股东不需要做出任何补偿。 亚星有限实际实现经营目标比承诺的经营目标下降幅度超过15%，原股东承诺以现金方式按照下列公式对投资方进行补偿： 现金补偿金额=（本年度应实现经营目标-本年度已实现的经营目标）×投资方在亚星有限的持股比例。 （2）第15条“回购安排”条款 如果亚星有限在2013年6月30日前未实现在中国境内A股市场的公开发行和上市，投资方有权要求亚星有限原有股东或亚星有限通过适当的安排赎回其持有的部分或全部股权。亚星有限原有股东及亚星有限应积极配合回购工作，并在投资方提出回购要求后90日内，与该投资方签署回购协议。 若2011年、2012年公司净利润下降幅度均在15%以内，回购金额为投资方的投资额×（1＋12%×t），其中“t”是指“投资方向亚星有限投入资金之时至签署回购合同时为止的年份数，不满一年的，按实际月份数折算”，扣除投资方从亚星有限获得股息、红利。 若2011年、2012年两年中有任何一年净利润下降幅度超过15%，回购金额为投资方的投资额×（1＋15%×t），“t”是指“投资方向亚星有限投入资金之时至签署回购合同时为止的年份数，不满一年的，按实际月份数折算”，扣除投资方从亚星有限获得股息、红利。 2、2014年9月签署的《业绩保障实施协议》，并履行完毕 因亚星有限未能实现原《投资协议书》约定的经营目标，且未能在约定时间实现中国境内A股市场上市。2014年9月除博正资本外，其余投资方与亚星有限及股东穆怀星、郭成平协商了业绩补偿事宜，并签署了《业绩保障实施协议》。该协议约定股东穆怀星、郭成平依据原《投资协议书》的业绩补偿计算方法，按各投资方持股比例，以现金的方式对投资方进行业绩补偿，并于2014年12月30日之前完成。股东郭成平、穆怀星依据上述协议相关约定分别于2014年9月30日、2014年12月31日以现金的方式履行了相关业绩补偿义务。 2016年4月20日，博正资本与宁波华沣签署《股权转让协议》，并通过天津产权交易中心公开挂牌转让方式依法转让了博正资本持有亚星有限的全部股权。2016年5月20日博正资本依法退出亚星有限，并完成本次股权转让的工商变更登记手续。 3、2015年7月6日签署的《投资协议书补充协议》 2015年7月6日，亚星有限与剩余的投资方海泰滨海、戈壁盈智、凤凰源深、爱莲置业重新签署了《投资协议书补充协议》，该《补充协议》再次约定了“业绩保障”和“股份回购安排”条款，明确了亚星有限2015年、2016年的经营业绩目标及如果未能实现上述业绩指标，亚星有限股东郭成平、穆怀星的业绩补偿计算方法和股份回购具体方案。该补充协议取消了亚星有限回购投资方股份之义务，将该业绩补偿及股份回购义务主体限定为公司大股东郭成平、穆怀星。其具体条款如下： 第2条“业绩补偿”条款 亚星有限承诺应实现以下经营目标：2015年亚星有限完成净利润3200万元，2016年亚星有限完成净利润3700万元。本款所述的净利润是指归属于母公司所有者的扣除非经常性损益后的税后净利润。 若亚星有限没有实现上述目标则补偿计算方法为： 亚星有限实际实现经营目标比承诺的经营目标下降幅度在10%以内（含10%）时，属于合理的变动区间，原股东不需要做出任何补偿。 亚星有限实际实现经营目标比承诺的经营目标下降幅度超过10%，原股东郭成平方和穆怀星承诺以现金方式按照下列公式对投资方进行补偿： 现金补偿金额=（本年度应实现经营目标-本年度已实现的经营目标）×投资方届时在亚星有限的持股比例本补充协议签订后，如果亚星有限在2017年12月31日前完成在中国境内A股市场的公开发行和上市，第（2）条作废。 如果亚星有限在2016年3月31日前实现在“新三板”挂牌，在2017年12月31日前未完成在中国境内A股市场的公开发行和上市，经亚星有限、郭成平、穆怀星、海泰滨海、戈壁盈智（上海）、凤凰源深（天津）、爱莲置业协商，可以选择证券公司为做市商，给上述投资人任何一方有需求退出的股东提供退出路径。 （2）第3条关于“股份回购安排”条款 经各方友好协商，同意修订原《投资协议书》第十五条“回购安排”条款。 1）本补充协议签订后，原《投资协议书》第十五条15.1相应修改为： 如果亚星有限在2017年12月31日前未完成在中国境内A股市场的公开发行和上市，海泰滨海、戈壁盈智（上海）、凤凰源深（天津）、爱莲置业（以上四家合并简称“投资方”）有权要求融资方原股东（郭成平、穆怀星）通过适当的安排赎回所持有的部分或全部股权。融资方原股东应在投资方提出回购要求后90日内，与投资方签署回购协议。 2）关于回购金额计算方法 本补充协议签订后，原《投资协议书》第十五条15.2取消；15.3相应修改为： 融资方原股东（郭成平、穆怀星）回购投资方金额为：投资方的投资额×（1＋12%×t），其中“t”是指“投资方向亚星有限初始投入资金之时至签署回购合同时为止的年份数，不满一年的，按实际月份数折算”，扣除投资方从A方获得股息、红利、利息。 上述计算结果如果低于回购时点的每股账面净资产，按照每股账面资产计算回购金额。 4、2016年9月15日签署的《投资协议书补充协议二》 各投资人为支持公司持续稳定发展，同时有效保护投资者的利益，满足股转系统相关政策要求，经上述各方协商，在原有《投资协议书》、《投资协议书补充协议》的基础上签署《投资协议书补充协议二》。该《补充协议二》保留了《投资协议书补充协议》有关“业绩保障”及“股份回购安排”条款。约定了自亚星世纪挂牌之日起，豁免公司在《投资协议书》与《投资协议书补充协议》项下的除《公司法》及相关法律、法规规定的所有的责任和义务。取消原《投资协议书》与《投资协议书补充协议》中关于董事一票否决条款；取消对于投资人所有保护性条款。即上述投资人均不再享有原《投资协议书》及《投资协议书补充协议》项下之“特殊权利”，各方均按照《公司法》及亚星世纪《公司章程》、《股东大会议事规则》、《董事会议事规则》的规定，履行相关权利及义务。 该《补充协议二》同时也约定亚星世纪未能实现在新三板挂牌交易，原《投资协议书》及《投资协议书补充协议》中上述条款内容继续有效，双方自动恢复执行，有关投资方“特殊权利”等内容继续履行。 5、“对赌”、“股权回购安排”条款的存在，不会损害公司利益 根据公司、原股东与机构投资者签署的《投资协议书》、《业绩保障实施协议》、《投资协议书补充协议》及《投资协议书补充协议二》，目前涉及“对赌”条款系原股东（郭成平、穆怀星）与投资方（海泰滨海、戈壁盈智、凤凰源深、爱莲置业）之间的业绩对赌，亚星世纪不存在对投资者进行补偿的情形，不会直接损害公司利益；“股权回购安排”条款亦为原股东（郭成平、穆怀星）回购投资方（海泰滨海、戈壁盈智、凤凰源深、爱莲置业）持有的亚星世纪股份，亚星世纪不存在对投资者进行股权回购的情形，亦不会直接损害公司利益。 综上，上述协议均是双方在平等自愿，意思自治基础上签署的，其内容合法有效。现《补充协议二》虽然保留了业绩补偿和股份回购条款，但将该补偿和回购主体限定为投资方与原股东（郭成平、穆怀星），即使触发该等条款，公司的实际控制权不会发生变更，且取消了对投资方“优先购买权、跟售权”、“清算优先权”等的保护性条款，不会对公司和债权人造成重大不利影响。
【案件结果概述】
2017年1月24日，取得全国中小企业股份转让系统挂牌函，并于2017年3月31日起在全国股转系统公开转让；2017年5月11日，参加全国中小企业股份转让系统第977期挂牌敲钟仪式。
【案例评析】
该案例中，虽然原《投资协议书》及《投资协议书补充协议》约定了亚星有限“优先购买权、跟售权”、“清算优先权”等“特殊条款”，但双方在挂牌梳理过程中重新签署的《补充协议二》将上述对投资方的保护性条款均已取消，保护了亚星有限及其他股东利益。该《补充协议二》虽然保留了业绩补偿和股份回购条款，但将该补偿和回购主体限定为投资方与大股东，即使触发该等条款，公司的实际控制权不会发生变更，该《补充协议二》内容不会影响公司的持续经营能力，符合股转系统有关《挂牌公司股票发行常见问题解答（三）—募集资金管理、认购协议中特殊条款、特殊类型挂牌公司融资》要求的规定。
【结语和建议】
对赌协议的对赌条款不能将挂牌主体作为承担义务主体，对于可能损害挂牌主体的其他条款诸如一票否决权也需要进行清理。对于控股股东和投资方签署的只约束控股股东的协议是可以被认可的，已存在的挂牌前即将触发或已触发的对于控股股东的对赌义务的条款，能在挂牌的同时接触责任和义务最好，不能解除的，需要分析说明触发对赌条款时，协议方履行义务不会对挂牌主体的控制权、持续经营能力等挂牌必要条件产生影响，以确保不损害公司及其他股东的权利和利益。
